密集招聘！下半年釋出23個研究員崗位，這家券商同時發力一二級市場，是為哪般？

作者：張天倫

隨著公募交易集中度的提升以及換手率的下降，公募基金佣金總量已難有突破。與此同時，券商研究以及服務方式同質化的問題也開始顯現。在此背景下，賣方研究行業正悄然生變。

一方面，在券商加速轉型的浪潮下，不少券商研究所開始加強對內服務，透過研究協同或驅動投行、資管、融資融券等內部業務的發展。另一方面，如信達證券等的賣方研究機構正將服務範圍擴大至一級市場。伴隨著業務模式的多元化，未來賣方研究機構在資本市場的影響將進一步凸顯。

但無論對內協同，還是進行一級市場投資研究，新模式必然會帶來新挑戰。作為四大資產管理公司（AMC，即Asset Management Companies）之一旗下的老牌券商，信達證券研究所近年在二級賣方研究業務上的表現並不突出，但背靠中國信達資產管理股份有限公司（簡稱“中國信達”，01359。HK），在服務於集團的過程中積累了豐富的對內協同以及一級市場研究經驗。

近日，新財富對信達證券研究所所長程遠進行了專訪，請他分享信達證券研究所轉型經驗，以及發力一二級市場研究聯動的打法。

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背靠中國信達，一級市場佔優

作為一家中型券商，信達證券研究所近年在傳統賣方業務方面的表現不算突出。根據Wind資料，2019年上半年，信達證券的基金分倉佣金收入為800萬元，同比下滑39。83%，在全行業中排48名，位列中段，相較2015年下滑了18名。

但背靠中國信達，信達證券研究所在一級市場研究以及對內服務方面卻有著一定程度上的優勢。

Wind資料顯示，2018年中國信達的總資產達14958億元，在國內四大國有AMC中總資產排名第二，每年新增不良資產投資規模逾千億元（表1）。AMC公司的設立，主要任務即是收購、管理、處置商業銀行剝離的不良貸款，保全資產並減少損失。

近年來，信達證券研究所與中國信達在專案投放上形成了良好的協同關係，近4年研究所為信達系統提供的諮詢服務專案超過500個，涉及專案的投資總金額超過1萬億元。對此，程遠表示，中國信達本身的不良資產業務本質上是資本運作，其中會涉及到很多股權、債權的投資業務，與研究所天然契合。如今，中國信達每年投資額高達幾千億元，其中有很多要依靠研究所支援，二者業務協同的體量非常大。一般而言，研究所對中國信達擬投資專案提出的意見已成為後者進行專案決策時的重要判斷因素。

“信達證券研究所不僅擁有大量的上市公司以及產業公司的資源、大量的買方機構投資者以及同業機構的資源，更擁有獨立完備的研究體系，因此，信達證券研究所在合規前提下，正積極開拓一級市場投資的研究諮詢業務。”程遠稱，信達證券研究所在進行一級市場投研諮詢的過程中，通常會對標的企業本身、上下游、同業競爭及潛在競爭產業進行深入研究，研究所每年研究投資專案約200個，實體深度調研的企業超過1000家。

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加大賣方研究業務投入，佈局優勢領域

2019年下半年以來，信達證券研究所開展了密集的招聘工作，拿出了包括首席策略研究員在內的23個崗位。

在傳統盈利模式開始見頂的趨勢下，信達證券繼續在研究領域發力自有其深意。在程遠看來，過去信達證券研究所市場化程度不足，導致整體研究水平受到一定的影響，而此次人員擴充是為加強信達證券在二級賣方研究領域的競爭力做準備。

程遠介紹，未來信達證券將秉承研究驅動的導向，透過賣方業務去獲取、整合更多的資源，以此驅動證券公司內部各項業務的發展。

“過去在對內服務的過程中，研究所很難實現對分析師的客觀考核，因為對內服務很難有一個量化的指標去衡量分析師的價值。而在客觀的考核機制之中，只有最瞭解行業的買方機構去評價賣方分析師才是最真實的。因此，唯有充分參與賣方業務的競爭，做好賣方業務，提升賣方研究水平，才能同步提升對內服務的協同水平。”未來，信達證券的重點將轉向賣方業務，力爭擴大市場影響力，而對內業務則會成為研究所實現業務拓展的武器和資源，並以此來建立一二級研究聯動機制。

程遠表示，如今不管是機構投資者還是產業投資者，更需要的不是服務刷量，而是研究的深度，因此，精品研究將是信達證券未來佈局的方向，未來信達證券研究所會在部分行業、部分領域做深度的佈局。

“在2013年開始的創業板牛市，以及2014至2015年A股整體牛市的過程中，賣方研究的深度有所下降。原因在於當時市場比較浮躁，傳統的標準研究框架很難解釋市場的行為。與此同時，市場本身以及經濟結構也在快速變化，這些新的變化需要分析師去適應。2015年A股大跌以及外資逐漸入市之後，機構對於研究的深度以及質量要求明顯提高。”

在具體的行業選擇上，信達證券研究所將結合集團的資源，在優勢領域如傳統產業、房地產、基礎材料上繼續深耕。“儘管這些行業未來可能不是市場中長期的熱點和投資者關注的方向，但是信達資產在這些領域卻有著較強的資源。而信達證券對於中長期比較看好的領域，如大消費、大科技領域，也會做重點的研究佈局，其他的領域會暫時先放棄，”程遠稱。

不論發展賣方研究業務，還是提升對內協同效應，都不是信達證券研究所的終極目標。程遠表示，未來賣方研究所的服務物件還會更多地向企業客戶拓展，從而帶來更多的增量業務收入；而企業客戶也不侷限於上市公司，還有大量非上市公司以及海外上市公司。

與信達證券研究由對內服務向對外服務拓展所相反，在券商加速轉型的浪潮下，不少券商研究所開始進行對內服務，謀求透過研究協同乃至驅動投行、資管、融資融券等業務的發展。程遠表示，對內對外業務並不是顧此失彼的關係。“恰恰是對內資源專案多的行業，對外也是最有聲音的。”2014年，信達證券的石油化工團隊也曾獲得過新財富最佳分析師評選第三名的成績。“未來，若信達研究所的管理能夠跟上，便能達成一種彼此促進的關係。”

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打造一二級市場研究聯動機制，

獨特的買方化研究視角，是機遇也是挑戰

在程遠看來，依託中國信達的集團優勢資源，信達證券研究所在實現一二級研究聯動方面更具優勢：一方面，專業的研究對於二級市場的投資行為有一定的影響，但對一級市場的影響卻沒有那麼直接，一般研究所如果沒有很強的策動力，不會把重點放在一級市場上；另一方面，一二級市場研究聯動機制對券商內部管理提出了更高的要求，有一定經驗的機構會佔先機。

而長年以來，信達證券研究所在為中國信達系統內部的投資專案進行研究諮詢服務，提供投融管退及風險管控建議的過程中形成了獨有的買方化視角。

相較傳統的二級市場研究，一級市場的研究具有邏輯驗證期長、服務有排他性、資產定價謹慎等特點，因此，在投研框架、投研思維等方面有所差異。

“賣方業務對研究框架、細緻程度的要求要比委託研究高很多，這主要是行業競爭所導致，也是我們要大力發展賣方業務最核心原因之一。但在服務一級產業的時候，因為要對結果負責，情況會有所不同。”程遠認為。

程遠表示，在一級市場，投資者更多關注的是對產業的觀點和看法，具備買方思維是中國信達對其研究所的要求之一。但買方思維在應用到二級市場研究的過程中會面臨一些阻礙，例如分析師的看空行為有可能對上市公司和機構投資者這兩塊核心資源造成損耗。但長遠來看，信達證券研究所更偏向于堅持買方思維。

“賣方研究最大的機遇與挑戰均來自市場化定價，”程遠認為。

在程遠看來，註冊制之下，如果研究所的投研能力不強，就會影響到投行部門的業務發展。例如，未來隨著發行門檻的降低，投行業務的差異化將體現在定價能力上，而一家券商的定價能力與其研究所的實力是密不可分的。因此從戰略上看，與投行業務的協同效應會提升研究所在券商內部的地位，但這同樣也是挑戰所在。

提及賣方研究面臨的其他挑戰，程遠想到的是大資料、智慧投研等金融科技。“當前儘管大資料、智慧投研等金融科技的興起給予了賣方研究極大的助力，但未來分析師依然需要將更多的精力聚焦於研究端而非資料端。過去，很多賣方都在資料端進行投入，甚至將資料探勘工作委託給第三方機構，用比較低的價格獲取基礎的研究資源，再整合給公募基金。但如今，很多第三方機構也正直接對公募機構銷售資料，從而與賣方研究所形成了競爭關係。”