飛鶴激進換檔

圖片來源@視覺中國

文｜零態LT

飛鶴“飛”不動了，這似乎已不再是需要做出設問，更像是對於如今飛鶴業績的現實表述。

比如，從近期飛鶴公佈的2022年中期業績公告中，我們可以發現公司營收和期內溢利均出現下滑：2022年上半年，飛鶴實現營收96。7億元，同比減少了16。2%；實現期內溢利22。7億元，同比驟降了39。7%。

事實上，2021年，飛鶴業績增速便已出現放緩端倪。財報顯示，2021年營收同比增長了22。5%，這一增速低於2020年的35。5%；2021年毛利同比增長了18。8%，這一增速同樣低於2020年的40。3%。面對飛鶴的這份業績表現，資本市場也很誠實地提前給出了相應的反應：自2021年5月下旬起，飛鶴股價便開啟了一路震盪下行的走勢。

在資本市場上，飛鶴堪稱經歷了大起大落。2019年11月，飛鶴登陸港交所，上市後，股價曾於2021年1月22日攀升至24。97港元（前復權）的最高位，但如今股價已跌至個位數：不足6港元/股。相較於股價處於最高位的高光時刻，飛鶴市值已累計蒸發了逾1500億港元。

2023年2月22日，包括《嬰兒配方食品》《較大嬰兒配方食品》《幼兒配方食品》等在內的新國標將正式實施，對於品牌而言，臨近新國標實施之日，清庫存將成為重中之重。

儘管飛鶴自身核心業務表現疲軟，但行業競爭環境卻要進入一個全新階段。飛鶴必須要改變，問題是，飛鶴加速換擋，能扭轉業績下滑、跟上新的行業發展形勢嗎？

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“新鮮”策略能清庫存嗎

對於今年上半年業績下滑態勢，飛鶴在中期報告中這樣解釋：“一是中國內地出生率下降；二是為給消費者提供更好的產品體驗，本集團於2022年實施了‘新鮮’策略，進一步降低星飛帆等產品的渠道庫存、保持貨架產品較高新鮮度，並且對分銷渠道之整體庫存水平實行更為嚴格的控制。”

作為構成宏觀背景重要組成部分的中國內地出生率下降，我們不再展開詳談，而飛鶴指出的新實施的“新鮮”策略是業績下滑的真實原因還是甩鍋物件呢？

一般而言，當市場需求整體疲軟之際，廠商依然能透過向渠道端壓貨來實現表面上的增長，但這種策略一來比較“粗暴”，二來也不可持續。

在這樣的宏觀背景下，2020年前後，隨著國內出生人口不斷下滑所帶來的一系列影響，已經明顯傳導至奶粉市場，企業為了搶奪存量市場，紛紛加大了向渠道壓貨的力度。不過正如上文所言，這樣的增長模式不可持續，到了一定程度，奶粉企業就需要主動梳理庫存，對渠道進行最佳化。

早在今年的3月30日，飛鶴總裁蔡方良就曾在飛鶴2021年度業績會上表示：“在2022年，我們將會實施新鮮戰略，以及將市場健康度、產品新鮮度納入品牌建設的最高戰略”。作為國內嬰幼兒配方奶粉市場的“老大”，飛鶴也需要透過“新鮮”策略來對旗下渠道的庫存進行最佳化。

若想衡量一個品牌的奶粉新不新鮮，企業的存貨和週轉天數是一個觀察指標。乳企的存貨週轉天數越少，意味著存貨變現的速度越快，存貨佔用資金時間越短，存貨的管理工作的效率越高，這樣帶來的結果便是奶粉到達消費者手中的時間越短，即產品更加新鮮。

自今年四、五月份，飛鶴開始正式啟動“新鮮”策略，不過從目前所披露出的財報資料來看，飛鶴去庫存去得較為一般。

財報顯示，2022年上半年飛鶴奶粉庫存金額超15億元，佔總資產比重約為4。83%，此外，飛鶴近十二個月的存貨週轉天數為82。6天。而根據2021年年報披露出的資料測算，飛鶴2021年存貨週轉天數為80天。

02

押注牛轉羊市場

飛鶴一邊在執行著針對既有產品的“新鮮”策略，一邊也在努力開拓新領域。

2021年7月，陝西小羊妙可乳業有限公司持有人變更為飛鶴乳業，這意味著飛鶴時隔7年再次佈局嬰幼兒羊奶粉賽道。此外，飛鶴還斥資1。31億元將陝西綠能生態牧業納入麾下，接手了後者在奶山羊產業鏈上的基礎。

事實上，種種因素作用下，傳統嬰幼兒配方奶粉已不再是一門“性感”的生意。

來看一組資料，根據歐睿諮詢的統計顯示，2020年中國嬰幼兒配方奶粉市場規模為1763。5億元，同比僅增加4。4%。近幾年，雖然國內嬰幼兒銷售額還在保持增長，但是增速已逐年放緩，普遍預計相關市場未來會進入低增速時代，甚至還有小幅下降的可能性。

在這種情形下，國內各大乳企都在尋找新的規模性增長點，羊奶便被認為是未來最有發展潛力的領域之一，有資料作為佐證：根據弗若斯特沙利文的資料，2020年國內羊奶粉銷售額197億元，同比大增了61。5%。

尤其是在2019年，行業巨頭紛紛對羊奶粉表現出了極大興趣，除了伊利和蒙牛這兩大國內乳企開始試水羊奶粉，傳統的羊奶企業如紅星美羚、美廬與和氏等都被曝出將登陸資本市場的訊息。

進入2021年，這樣的跡象更為明顯。

2021年10月，伊利收購澳優34。33%的股份，成為後者最大的單一股東。伊利的此番收購動作被普遍解讀為看中了澳優手中所握有的王牌品牌——羊奶粉品牌佳貝艾特。2021年年末，君樂寶推出了臻唯愛羊奶粉產品，正式入局羊奶粉市場。

2022年，羊奶市場依然暗流湧動。先是國內首個嬰幼兒配方羊奶粉品牌“美可高特”易主美贊臣中國業務集團，正式更名為美贊臣乳業（天津）有限公司。後是國際嬰幼兒營養品巨頭達能控股湖南歐比佳營養食品有限公司，而歐比佳的拳頭產品即為純羊乳蛋白的羊滋滋。

據不完全統計，目前，國內已有90款以上的羊奶粉通過了配方註冊，包括澳優、君樂寶、飛鶴、伊利和蒙牛等，此外，跨境渠道的羊奶粉也已超過20款，包括惠氏、達能、菲仕蘭等透過跨境渠道引入中國市場的羊奶粉產品。

近幾年，國際、國內的乳業巨頭們紛紛加快了自身佈局羊奶的動作，這無疑向外界釋放了一個明顯的訊號：繼牛奶之後，羊奶有望成為乳企們競相抓住的一個成長迅速的新風口。

“牛轉羊”的時代是否真的已逐漸到來？

03

激進換擋，

能抓住救命稻草嗎

新國標實施在即，奶粉戰場暗流湧動。飛鶴有些急了，但細究背後原因，不無理由。

奶粉新國標的實施在即和嬰配粉註冊制，在客觀上使得之前一直處於行業邊緣狀態的羊奶粉品類，有加速發展的態勢。

譬如，針對羊奶粉的品類，將於2023年2月22日實施的奶粉新國標規定用“牛乳清粉”加“羊乳清粉”生產的嬰幼兒配方奶粉將不被允許使用“羊奶粉”名稱，這使得如達能這樣的國際品牌，得加快投資或者收購國內中小體量的羊奶粉公司，讓自己獲得後者在本土擁有配方註冊資格的工廠。

政策起到的是助力效果，羊奶本身就已展現出了越來越強的發展動能。在物質構成上，羊奶有天然的小分子，脂肪球顆粒比牛奶小1/3，消化吸收率達到了95%，這些優點構成了羊奶逐漸受到市場認可和消費者歡迎的重要基礎。

不過雖然羊奶的市場規模在逐漸走高，但嬰幼兒配方奶粉的總量是在走低的，這大機率上會使得牛、羊奶粉品類會出現此消彼長的現象。有分析師指出，在羊奶粉銷量逐漸走高的情況下，會產生羊乳清資源短缺和價格上漲的現象，這可能會進一步推高羊奶粉的價格。

“牛轉羊”固然描繪了一副美好的商業圖景，但現實是，目前羊奶品類仍以嬰幼兒配方奶粉為主，尚未出現其他能夠廣泛普及的大單品品類，乳業專家宋亮就認為，羊奶粉未來應重點向成人粉及全家營養方向發展。當適合社會大眾消費的大單品出現之時，可能才是“牛轉羊”發展態勢的關鍵轉折點。

此外，羊奶粉在走向大眾化的路上還面臨著資源不足的問題，例如全球可規模化、產業化做羊奶產業的地方有限，當不少品牌在持續加碼上游產業鏈、羊奶市場使用者群體也在不斷增大的時候，能否做到穩定的奶源供應將成為一大挑戰。

但這些顯然不是目前的飛鶴要考慮的，當下飛鶴迫切需要新的增長點，來應對更多不確定性。

回到飛鶴身上，如今飛鶴市值已不足500億港元。今年9月6日，飛鶴髮布公告表示，集團將回購100萬股，共計588。08萬港元，這表明飛鶴在市值管理上承壓頗大。

在距離奶粉新國標實施之日越來越近的情況下，國內高階奶粉市場風雲變幻。

無論是經歷短痛對渠道進行調整甚至變革，還是努力尋求如羊奶這種潛在的業績增長點，飛鶴都必須得變了。