銅：南美礦業擾動增多，銅礦供應再遇考驗

一、南美銅礦生產受到多方擾動

2022年4月20日，五礦資源在港交所公告，LasBambas銅礦（年產30萬噸級）將無法維持銅的生產，原因是當地社群成員進入礦區抗議。訊息稱與MMG有關的承包商約有3000名工人被解僱，另有數百名礦山員工也被解僱。此後，當地抗議活動不斷升級，6月初秘魯警方與多個社群在礦場發生衝突，兩起火災襲擊了LasBambas銅礦和南方銅業LosChancas專案。

6月9日秘魯土著社群表示將解除對LasBambas銅礦的抗議活動。該抗議活動迫使該礦自4月20日停止運營逾50天。社群領導人願意給予30天（6月15日-7月15日）休戰以換取新一輪談判。社群要求為社群成員提供工作崗位，並要求改組礦山高管。礦山經理表示，即日起將恢復部分礦山的活動，但估計需要兩到三天才能逐步恢復所有運營，此前因抗議停止為MMG承包商工作的3000名工人，將有望重返工作崗位。

從實際產量來看，4月秘魯銅礦產量17萬噸，同比降1。7％，環比降6。6％。今年前4個月秘魯銅產量72。4萬噸，同比增長2。8％（兩萬噸）。從細節來看，今年只有一月是高增速，而2到4月均為平或降。分銅礦來看，4月LasBambas礦產量下降明顯，另有秘魯南方銅業也處於不正常運營狀態，其Cuajone礦在今年癱瘓了近兩個月。兩家礦商前四個月銅礦同比損失近5萬噸，考慮到五月損失量更大，秘魯銅礦在這一波抗議中的損失至少在十萬噸以上。

智利方面，2022年1月31日，智利透過一項提案，要求將鋰和銅礦國有化。另一個提案是將原來無期限的採礦特許權賦予特定期限，並提出可以給5年時間作為過渡期間。6月初，智利政府啟動對LosPelambres銅礦的制裁程式，智利環境監管局就該公司尾礦應急池的不當使用和缺陷，以及事故和突發事件溝通協議的缺陷，提出了一項輕微和兩項重大指控。監管局表示該案件是由於公民投訴而啟動，還對礦場排放的微粒物質提出了建議。

從今年智利銅礦的實際生產來看，由於品位下滑，投資不足等原因，智利銅礦產量也出現了明顯下滑，今年前四個月銅礦生產171。4萬噸，同比下降7。6％，產量損失近15萬噸，且下滑速度有加速傾向，連續四個月銅礦生產增幅別為-7。4％，-7。2％，-6％，-9。81％。智利國家銅委員會給出的原因，包括礦石質量下降、水資源短缺。

二、

銅礦生產擾動的經濟學分析

經驗的來看，在銅價處在高位區間的階段，銅礦罷工等干擾項往往出現上升。在市場處在較為平穩，或者過剩的狀態下，銅礦生產商透過更低的成本進行競爭，逐出更低成本的產能。但在市場處於典型的賣方市場情境下，供不應求，供應曲線斜率上升，供應剛性抬升的階段，銅礦產能已經充分利用，邊際產能對價格的影響開始體現。

一般來說，銅的全球期現貨市場被看作趨近於完全競爭市場，基本符合傳統經濟學理論中完全競爭市場的基本假設，包括存在大量買者和賣者，產品同質性強，資源流動性，資訊完全性等等。但在供應出現短缺，生產和運輸開始集中的階段，銅產業鏈特別是靠近於上游的環節，出現了有利於壟斷和尋租的因素。主要的銅資源國，典型如秘魯和智利，及當地的工會組織，社群團體等，有動力透過尋租活動加強壟斷地位，以謀求非生產性利潤。

一般認為，壟斷的基本原因是進入障礙，銅礦生產也具備這樣一種特點，這種障礙一是高額的固定成本使得新進廠商難以進入；二是銅礦從勘探、可研、建廠投產需要數年時間，即使有新進廠商，在中短期也無法影響銅礦的供應。由於週期性的原因，完全競爭市場存在大量賣者的假設被顯著削弱，呈現出階段性的壟斷特徵，這種壟斷既有自然壟斷的性質（少數供應商更有效率），又有資源壟斷的性質（關鍵資源由少數企業和國家所有）。

傳統的經濟學理論告訴我們，壟斷主要帶來兩個方面的危害，一是影響供需關係的正常修復，在尋租和壟斷行為影響下，產量往往低於供需平衡所需產量，供需關係在相當長的一段時間內被扭曲。二是導致有效投資不足，壟斷企業或組織能透過尋租獲得利益，阻礙了效率提高，削弱了加大投資擴大產能的積極性。秘魯央行報告顯示，受到種種抗議活動影響，秘魯礦業投資下降。今年礦業投資下降約1％，2023年下降15％。智利情況類似，一些礦業公司已暫停了在智利的投資決定。

尋租的目的在於加強壟斷行為，影響定價並從中獲利。不可避免的由於相對低效，面臨著競爭者約束。從更長時間和全球礦業競爭的維度來看，由於價格被拉到高於（完全競爭條件下）供需平衡的價格，對新進廠家有高價格激勵。以銅礦供應而言，典型的就是中資銅礦商的增資擴產行為增多，從整個週期來看，將會出現全球銅礦供應版圖的重大遷移。

三、銅市場邏輯與價格展望

落實到價格上，南美的銅礦生產擾動，直接結果是銅精礦產量下降。智利和秘魯兩國銅礦全球佔比近五成。截至5月底南美銅礦產量損失就超過25萬噸，且由於投資不足的影響，中長期生產能力也相應受到抑制。

實際的銅礦加工費走勢已經開始反映南美銅礦生產的擾動。銅礦加工費TC是銅礦與精煉銅之間的價差。銅礦加工費從4月底最高的83。6美元跌至近期的75。3美元。而從長期來看，加工費從去年五一的歷史底部區域反彈整整一年，但仍處於相對中性的位置，而隨著供應擾動進一步發酵，加工費將重新回到60美元甚至更低的位置，擠壓冶煉廠的利潤空間。銅礦及銅現貨的相對緊缺將拉長銅價處在高位區間（滬銅期貨7萬元以上）的時間。

展望未來銅價走勢，全球流動性收縮排度和通脹實際情況仍然是銅價階段性的主導因素。特別在六月美國通脹資料再度爆表之後，市場等待美聯儲對於持續通脹的表態。過於鷹派的態度可能對銅價造成階段性的壓力，但相應的美國資產過快下跌也有掣肘美國貨幣政策正常化程序。市場仍將在實際經濟執行和美聯儲表態中間尋找價格執行的脈絡。

本文源自國投安信期貨研究院