全球金融觀察｜日韓“貨幣保衛戰”兩月消耗外儲超千億美元，持續燒錢為何效果不佳？

21世紀經濟報道記者胡慧茵 廣州報道

因加大力度干預匯市，日韓的外匯儲備正加速“縮水”。

日本財務省資料顯示，截至9月底，日本外匯儲備為1。238萬億美元，較8月底減少超過540億美元，連續兩個月下降，創有記錄以來單月減少量的最大值。

無獨有偶，韓國的外匯儲備同樣面臨急降。韓國央行報告顯示，截至9月底，韓國外匯儲備為4168億美元，比上月減少197億美元，單月降幅為2008年全球金融危機以來最大的一次。

據統計，過去兩個月，日韓外匯儲備合計縮水超過千億美元。

可即便是動用如此大規模的外儲干預，日韓也沒能在“貨幣保衛戰”中取得預想的成效。截至10月12日上午9時許，日元對美元匯率為1美元兌換146。2日元，創自1998年8月以來的新低，韓元對美元匯率也跌至1美元兌換1434。6韓元。

在啟動單邊干預匯市的同時，日韓都深受貨幣貶值之苦，最直接的影響是進口成本增加導致貿易逆差不斷擴大。貨幣貶值持續，當前外界正關注日韓是否會繼續出手干預匯市。

對此，上海外國語大學國際金融貿易學院院長章玉貴教授向21世紀經濟報道記者表示，如果匯市持續動盪，日韓大機率會繼續動用外儲干預匯率，但會越發小心。

就目前而言，為何透過外匯儲備干預未達目標？若繼續大舉“燒錢”穩外匯，日韓還將面臨哪些風險？

“貨幣保衛戰”為何效果不佳？

為了捍衛本幣匯率，日本和韓國陸續動用外匯儲備干預匯市。僅在過去兩個月，日韓就動用超過千億美元穩定外匯，但收效似乎未如理想。

9月22日，日本政府和央行實施買入日元的匯率干預，這也是24年來的首次。在這之後，日元對美元匯率一度升值至1美元兌140日元，但很快，日元貶值加速，跌回1美元兌145日元下方。韓元同樣貶值明顯，自9月22日韓元對美元匯率跌破1400韓元關口之後，貶值程度不斷加劇。從年初至今，日元、韓元對美元跌幅達到26。5%和19。95%，一些機構將這兩國貨幣評為“亞太表現最差貨幣”。

從貨幣政策方向來看，日韓走出了不同的道路。與日本始終堅持寬鬆的貨幣政策不同，韓國始終緊跟美聯儲步調進行多次加息，以此減緩韓元走軟的速度。但殊途同歸，日元和韓元都陷入持續貶值的窘境，以至於兩國要動用外匯儲備來穩住本幣。

為何動用外匯儲備干預仍難以抑制本幣貶值？中國民生銀行研究院高階研究員應習文向21世紀經濟報道記者表示，如果本幣貶值來源於經濟基本面和由此導致的長期內外利差因素，而非短期的市場投機行為，那麼外儲干預的效果將較為有限。

“日美利差擴大才是導致日元貶值的最重要因素，”應習文表示，日本央行堅持寬鬆的貨幣政策不變，特別是堅持收益率曲線控制政策（YCC），將其十年期國債收益率維持在0。25%附近，而隨著美聯儲進一步加息，十年期美債收益率已接近甚至一度突破4%，致使日美利差不斷擴大。

此外，應習文還指出，日本實體經濟所面臨的困難增多，特別是能源價格上升導致日本面臨日益擴大的貨物貿易逆差，以及日本經濟長期低迷導致其國際競爭力下降等，這些都成為了日元貶值的重要原因。

韓國同樣一籌莫展。儘管韓國央行至今已經累計加息200個基點，但韓元仍擺脫不了“跌跌不休”的命運。應習文分析稱，韓國經濟對於加息的承受能力明顯不足，其國內企業、居民部門債務率過高，利率升高導致債務壓力過大等因素，都致使韓元進一步貶值。

日元和韓元的弱勢表現至今未有扭轉的跡象。對此，中信證券首席經濟學家明明向21世紀經濟報道記者表示，當前日韓都面臨因貿易差額同樣由順轉逆，對貨幣支撐減弱的情況。他認為，在全球高通脹、美聯儲堅定加息的背景下，強美元的局勢仍在持續，干預貨幣的政策只能緩解貶值的壓力，仍無法改變非美貨幣疲弱的大環境。

即便如此，牛津經濟研究院（Oxford Economics）高階經濟學家山口範大（Norihiro Yamaguchi）向21世紀經濟報道記者表示，用外儲干預仍有意義，“以日元為例，儘管美國和日本之間的利率差異增加，但日元迄今仍處在1美元對145日元區間。可見，這種干預起到緩解日元進一步貶值的作用。”

或陷入“雙赤字”困境

日韓動用大量外匯儲備穩匯市，可與此同時，它們卻難掩自身在多重經濟壓力下，囊中羞澀的無奈。

就日本而言，日本政府曾在8月下調2022-2023財年的國內生產總值增長預期，從3。2%下調至2%。由此可見，日本經濟正面臨多重壓力，處在脆弱復甦的境地。不少經濟學家分析，日本或會面臨經常收支和貿易收支“雙赤字”局面。

10月11日，日本財務省公佈8月國際收支初值顯示，反映日本與海外貨物、服務和投資交易情況的經常專案呈現589億日元順差，較上年同期大減96。1%。財務省方面解釋，原油價格高漲和日美利差擴大導致的日元貶值勢頭促使進口增加、順差幅度收窄。事實上，今年上半年日本的經常專案收支就已經處於順差收窄的狀態。日本財務省資料顯示，上半年日本的經常專案順差額為3。5057萬億日元，同比降低63。1%，減少6。0021萬億日元，創自2014年上半年以來的最低水平。

山口範大認為，日元進一步疲軟可能會導致貿易賬戶赤字增加，因為日元貶值對出口的刺激作用正在減弱。

章玉貴也向記者表示，若日元繼續貶值，市場會因此判斷日本經濟基本面在持續惡化，資金從日本市場流到海外的趨勢會加強，如果出口市場繼續疲弱，日元下洩趨勢穩不住，則可能加劇“雙赤字”問題。

相比起日本，韓國的問題可能更加嚴峻。韓國央行釋出的國際收支臨時統計資料顯示，8月韓國經常專案收支出現了30。5億美元逆差，是時隔4個月再次轉為逆差。章玉貴認為：“要扭轉韓國經常賬戶逆差，取決於本國經濟基本面的顯著改善以及全球出口市場的提振。但目前，本國經濟基本面改善短期內很難做到，而全球出口市場也將面臨許多不確定性。”

貿易赤字持續增加，令外界擔憂日韓會出現外匯危機。因此，穩住本國貨幣幣值仍是當前的重點。多位受訪專家認為，未來不排除日韓兩國會繼續動用外匯儲備來干預匯市的可能。

說到日韓當前的外匯儲備量，應習文表示，從外匯儲備相對基礎貨幣來看，日本目前基礎貨幣大約是其外匯儲備的4倍，而韓國外匯儲備則高於其基礎貨幣餘額，“目前日本在對外債務上相對於韓國更安全，但外儲壓力主要來源於國內貨幣政策與匯率干預政策存在的矛盾。韓國外儲相對於基礎貨幣充足，但存在來自外債方面的壓力。”

儘管日韓外匯儲備相對充裕，但有受訪專家認為，若繼續動用外匯儲備干預外匯市場將存在風險。應習文向記者表示，一旦外儲消耗後干預效果有限，可能會加重市場看空本幣的預期，從而加大本幣的貶值風險。

章玉貴則認為，如果匯市持續動盪，日韓大機率會繼續動用外儲干預匯率，但會越發小心，因為如果市場賣空力量短期內難以消退，日韓憑藉各自1。2萬億、4千億美元的“子彈”將打不了多久。“預計日本政府不會無上限動用外儲來干預外匯市場，日本政府將保持1萬億美元的外儲底線安全。”他預測道。

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