11月宏觀資料：貨幣寬信用 地方債務置換考驗財政耐力

原標題：11月宏觀資料：貨幣“寬信用”，地方債務置換考驗財政耐力

經濟觀察網 記者 李曉丹 李佳美 製造業回升好於預期、企業短期貸款增加，11月宏觀資料中與實體經濟密切相關的積極訊號在增多。宏觀政策也在繼續發力，信貸規模恢復到正常水平並且結構改善，地方專項債發行也在提速。

積極訊號的可持續性仍然是核心問題，尤其是工業領域，企業補庫存的動力依然不足，工業品投資雖有回升但受預期擾動較大。此外，債務置換後與存在的缺口如何彌補，後續財政如何發力也是一個實際問題。

由《經濟觀察報》發起的“經濟觀察報月度觀察”，每月進行一次。本次共有28家機構參與月度宏觀資料預測。

CPI：豬價“中場休息”

CPI公佈值（同比）：4。5%，前值3。8%；CPI預測值（同比）：4。3%

華泰證券研究所固收首席分析師、研究所副所長張繼強點評：

11 月CPI 同比4。5%，走高0。7個百分點。當月豬價“止漲”，CPI 環比漲幅較前3個月收窄。但豬瘟再次擴散，復養程序受干擾或加重後續供給壓力。

關注豬瘟二次擴散導致豬價再創新高風險豬週期仍是主導明年CPI 的核心。積極因素是，10月能繁母豬存欄環比轉正，明年下半年生豬出欄有望修復，豬週期也將真正步入下半場。但負面訊息是，11月豬瘟在東北、河南等地再次擴散。復養程序受干擾或加重後續供給壓力，可能導致豬價再創新高。11月豬價回落可能只是“中場休息”，12月初豬價已拐頭向上，新一輪攀升或已在蓄勢階段。2020年1月或是本輪CPI 峰值，2020 全年呈下行走勢，豬價節奏決定CPI3%以上的時間，油價等非食品或成為影響CPI形態的關鍵因素。

PPI：出現積極訊號

PPI公佈值（同比）：-1。4%，前值-1。6%；PPI預測值（同比）：-1。3%

招商證券首席宏觀分析師謝亞軒點評：

PPI 同比從-1。6%反彈至-1。4%；PPI 環比-0。1%，前值+0。1%，由正轉負。從各行業同比增速的邊際變化來看，農副食品加工增幅持續擴大；黑色金屬冶煉加工、 石油煤炭及燃料加工收窄降幅；汽車製造、紡織業、橡膠塑膠製品業降幅企穩；計算機通訊和電子裝置製造、化學原料化學用品、電力熱力、煤炭採選降幅再次擴大。按 2019 年 1-10 月營業收入降序排列，可以看到佔比超過 5%的重要行業之中多數仍然面臨通縮壓力。

PPI 回升也有一些積極訊號：一是 9 月以來全球多個經濟體，包括中國的一部分製造業 PMI 指標出現好轉；二是 9 月以來國際油價、銅價， 國內的螺紋鋼價格等企穩回升。

PMI：動力不足

PMI公佈值（同比）：50。2%，前值49。3%；PMI預測值（同比）：50。3%

平安證券研究所宏觀組陳驍點評：

11月製造業PMI超預期回升，強於季節性。平均10月和11月製造業PMI，仍高於過去兩個季度的均值，顯示經濟景氣有所好轉。導致11月PMI反彈的主要因素在於房地產投資的韌性以及基建的逐漸回暖，外圍環境不確定的改善以及全球製造業PMI的企穩也在一定程度上有助於修復企業的經營預期。

全球經濟仍具有下行壓力，房地產市場拿地冷淡會逐漸向新開工傳導，經濟仍有下行壓力。近期針對基建投資採取的組合拳政策有助於基建投資在明年反彈，這有助於基建相關鏈條的改善，但難以對整個工業企業形成拉動。從庫存週期來看，在房地產投資還處於下行週期、出口增速難以反彈的情況下，企業補庫存的動力依然不足，PMI超預期的回升難以持續。

固投：一產回落，二產略有上升

固投公佈值（累積同比）：5。2%，前值5。2%；固投預測值（累積同比）：5。2%

長江證券研究所固收團隊負責人趙偉點評：

11月，固定資產投資增速持平前值，其中第一產業投資增速回升較為明顯。1-11月固定資產投資同比增長5。2%，與前值持平。分產業來看，第一產業投資跌幅明顯收窄2。3個百分點、1-11月同比下跌0。1%；第二產業投資增長加快0。1個百分點至2。4%；第三產業投資增長有所放緩，但仍處於6。7%左右的較高水平。分割槽域來看，1-11月，東部地區固定資產投資增速小幅抬升0。1個百分點，中、西部投資增速與前值基本持平。

值得注意的是，地產投資增速小幅回落，交付壓力對投資端的支援繼續存在。

信貸：企業短貸增加，票據融資減少

信貸公佈值：13900億元，前值6613億元；信貸預測值：12464億元

東吳證券固定收益首席分析師李勇點評：

信貸整體改善，企業貸款及居民中長貸貢獻較大。居民部門貸款增加6831億元，其中，短期貸款增加2142億元，同比少增27億，中長期貸款增加4689億元，同比多增298億。綜合來看，第一，居民短期貸款季節性修復，且中長貸同比多增，預計與近期各地地產政策“因城施策”下地產回暖等因素相關。第二，企業短貸大幅增加，符合季中高增長的規律。第三，票據融資同比少增，在一定程度上說明了實體融資需求有一定程度的改善。

M2：財政存款釋放導致增速回落

M2公佈值（同比）：8。2%，前值8。4%；M2預測值（同比）：8。3%

東北證券固定收益分析師劉辰涵點評：

M2同比增速為8。2%，相比上月下行。M2的回落主要原因是，2019年11月的央行資產負債表，可以看到11月政府存款減少了1594億元，而2018年11月政府存款則減少了4058億元，財政存款釋放的少了導致M2增速回落。

金融信貸條件整體上是偏支援實體經濟的，預計2020年初地方政府專項債的快速大量發行，政府加大基建投資和年度銀行提前放貸，社融和信貸增速有望繼續回升，一定程度上打破目前債市雖然“利空”較多而遲遲未調整的局面。