IPO雷達｜核心人員大量來自海潤光伏，4成資產被抵質押，高槓杆下潤陽股份資金緊繃

記者｜梁怡

光伏電池片老三潤陽股份（全稱：江蘇潤陽新能源科技股份有限公司）開啟創業板上市程序！

潤陽股份核心產品為高效單晶

PERC

電池片，具體包含

166mm

、

182mm

、

210mm

等市場主流尺寸，

2021

年憑藉

182mm

及以上尺寸的電池片銷售推動營收突破百億關口，但原材料矽片價格猛漲疊加研發費用致使淨利收窄。

面對行業老大通威股份

（600438。SH）

、老二愛旭股份

（600732。SH）

的強勁競爭，潤陽股份擬豪募

40

億元，其中

25

億元從佈局上游原材料多晶矽業務，延伸產業鏈和

N

型電池技術升級著手；剩餘

15

億元則用於補充流動資金。

此外，潤陽股份的債務融資或到“天花板”，截至2021年末，公司4成資產被抵質押

。

營收破百億，矽片瘋漲致利率下滑

於

2013

年

5

月成立的潤陽股份在光伏產業鏈可謂“新秀”，但

2021

年營收已突破百億元。

2018

年、

2019

年公司的營業收入分別為

30。26

億元、

47。98

億元，而

2021

年同比上漲

121。28%

達到

106。17

億元，近三年複合增長率達到

87。32%

；同期歸母淨利潤分別為

2。43

億元、

5。13

億元、

4。86

億元。

2021

年增收的秘訣在於

182mm

及以上尺寸的電池片銷售金額大增，由

2020

年的

4。54

億元上漲至

2021

年的

69。05

億元，佔比從

9。56%

提高到

65。61%

。

潤陽股份業務集中於太陽電池片環節，報告期內佔主營業務收入的比重高達

99%

以上，主要透過

4

家子公司潤陽悅達、潤陽建湖、潤陽國際和潤陽世紀從事高效太陽能電池片業務。

潤陽股份的下游客戶主要為全球知名光伏元件廠商，包括隆基股份、晶科能源、天合光能、晶澳科技、阿特斯、順風光電等全球前十大元件廠商。報告期內，公司對全球前十大元件廠商的銷售金額分別為

18。85

億元、

35。04

億元和

51。5

億元，佔比分別為

62。29%

、

73。03%

和

48。51%

。

值得注意的是，

由於公司業務集中於電池片環節，產品結構單一，抗風險能力相對不足，2021年受原材料矽片瘋漲導致毛利率承壓，盈利能力大幅下滑。

潤陽股份的上游原材料主要為以矽片為主的矽材料，集中向隆基股份、晶科能源、中環股份

（002129。SZ）

、上機數控等龍頭矽片製造商購買矽片，報告期內公司向前五大供應商採購金額合計佔當期原材料採購總額的比例分別為

82。39%

、

76。74%

和

67。05%

。

自

2020

年下半年以來，矽料階段性供給不足，產能錯配導致供需失衡，

2021

年矽料年末單價相較年初漲幅高達

177%

。兩大矽片龍頭隆基股份、中環股份也多次上調矽片價格。

對於潤陽股份這類高度依賴外採矽片的太陽電池片廠商而言，由於電池片生產環節的成本上漲未及時、完全向下游傳導，電池片銷售價格整體漲幅小於矽片價格漲幅，使得公司的毛利率出現下滑。

因此，潤陽股份的太陽能電池片業務毛利率由

2020

年的

16。57%

下降至

2021

年的

9。74%

，大幅下降

6。83

個百分點。

圖片來源：招股書

除了晶科能源的逆勢變動，通威股份、愛旭股份

2021

年主營業務毛利率均出現下滑，其中通威股份降幅較小的原因在於其是垂直一體化光伏企業，涉及上游高純晶矽生產，一定程度緩解矽片價格上漲壓力。

另外，報告期內公司研發費用分別為

1

億元、

1。43

億元和

4。03

億元，佔當期營業收入的比例分別為

3。31%

、

2。98%

和

3。79%

，主要以材料費、職工薪酬為主，其中

2020

年分別為

0。82

億元、

0。37

億元，

2021

年分別上漲至

2。65

億元、

0。82

億元。

位居行業老三，佈局多晶矽料、

N

型技術

根據

PV InfoLink

資料，

2020

年、

2021

年通威股份、愛旭股份、潤陽股份電池片出貨始終位居前三；同時

2021

年全年

182mm

與

210mm

大尺寸電池片的市場份額佔比已經超過

53%

，成為行業主流，而

158。75mm

、

166mm

的份額分別約為

10%

、

32%

。

根據通威股份已有及在建產能情況統計，目前公司太陽能電池年產能超過

40GW

，預計

2022

年底電池年產能總規模超過

55GW

，其中

210

大尺寸電池產能規模將超過

35GW

。

愛旭股份當前產能規劃顯示，至

2021

年底的電池產能達

36GW

，至

2022

年底達

45GW

。

截至

2021

年底，潤陽股份單晶

PERC

電池片產能達到

21GW

，預計於

2022

年上半年建成位於泰國的新增電池生產線，年產能約

4GW

大尺寸電池片。

放眼本次募投專案，潤陽股份一是向佈局上游原材料多晶矽業務，延伸產業鏈；二是N型電池技術升級。

潤陽股份擬在寧夏回族自治區石嘴山市建設年產

5

萬噸高純多晶矽專案，專案實施主體為潤陽矽材料，擬使用募

集資

金

20

億元，計劃總投資

49。81

億元。本專案為

“

寧夏潤陽矽材料科技有限公司光伏材料及電池產業科技園專案

”

整體規劃中的第一期專案，共計四期專案的總投資金額約為

220

億元。

專案實施後，本專案預計稅後內部收益率約為

43。56%

，稅後投資回收期為

3。29

年

（

含建設期16個月

）

，年均利潤總額為

15。21

億元。

前述也提到，

2021

年的矽片價格上漲讓潤陽股份“吃虧”，建設多晶矽料專案可有效延伸產業鏈、減少對外部原材料的依賴；同時延伸與行業主要一體化廠商的合作，可向隆基股份、晶科能源等廠商提供自產矽料，以換取矽片用於進一步生產電池片。

介面新聞記者注意到，潤陽光伏也存在向大型光伏一體化生產商採購矽片同時銷售電池片的雙經銷業務模式。在該業務模式下，公司既向對手方採購矽片，同時根據合同約定需向對手方供應一定規模電池片。

為使財務報表更合理反映公司的經營狀況，在會計核算過程中，公司將上述雙經銷業務中最終銷售回給對手方電池片所對應的矽片採購進行了抵銷。

另公司擬在江蘇省鹽城市建設年產

5GW

異質結電池片生產專案，實施主體為潤陽悅達，擬使用募

集資

金

5

億元，計劃總投資

30。08

億元。本專案為公司與鹽城經濟技術開發區管委會簽訂的《鹽城經濟技術開發區潤陽

20GW

高效光伏電池專案投資協議書》所約定兩期投資專案中的第一期電池片投資專案。

本專案預計稅後內部收益率約為

17。74%

，稅後投資回收期為

6。48

年

（

含建設期

2

年

）

，年均利潤總額為

6。74

億元。

此外，潤陽股份還將於

2022

年下半年建成

10GW TOPCon

電池生產線。

據悉，

IBC

、

HBC

等

N

型技術路線或鈣鈦礦等非晶矽技術，被稱為

“

未來技術

”

，尚處於實驗和驗證階段，目前

TOPCon

、

HJT

異質結是

N

型電池主要技術路線，國內光伏龍頭企業普遍對其進行技術儲備，主要處於小試、中試等應用試驗階段。

國盛證券研報顯示，通威股份圍繞

HJT

、

TOPCon

兩條

N

型技術路線均有佈局。在

HJT

方面，公司

2019

年投產

400MW

試驗線，最高轉換效率達到

25。18%

，量產轉換效率達到

24。66%

，目前公司已新增建設

1GW

異質結中試線，正加速產能爬坡過程；

TOPCon

方面，公司

2020

年啟動基於

210

尺寸的技術研發，量產轉換效率達到

24。10%

，將加速推動

1GW TOPCon

中試線的建設。

據第一財經報道，愛旭股份則獨闢蹊徑直奔

IBC

技術路線，並以此為基礎推出

N

型

ABC

自有專利技術電池，對新一代

N

型高效太陽能電池專案的投資規劃超過

70

億元。

創始團隊出自海潤光伏，現

4

成資產被抵質押

圖片來源；招股書

IPO

前，控股股東、實際控制人陶龍忠直接持有公司

40。28%

的股份，並持有深圳潤徽

55。59%

的合夥份額和擔任深圳潤徽的執行事務合夥人，因此陶龍忠實際控制公司

41。13%

的股份。

其中，第二大股東悅達新能源（

CS

）背後實力不凡。

天眼查顯示，悅達新能源（全稱：上海悅達新實業集團新能源有限公司）由上海悅達新實業集團有限公司

100%

持股，後者股東分別為江蘇悅達集團有限公司、江蘇悅達南方控股有限公司、工銀金融資產投資有限公司、陝西金融資產管理股份有限公司，而股權穿透後可以發現鹽城市人民政府、江蘇省財政廳、中國建設銀行、中國工商銀行、陝西省財政廳等身影。

介面新聞記者注意到，

潤陽股份的董監高以及技術人員，多名曾在奧特斯維能源(太倉)有限公司的研發崗位任職，巧合的是創始人離職後於2013年5月10日成立了潤陽股份，而奧特斯維能源(太倉)有限公司則是退市的昔日光伏巨頭海潤光伏的全資子公司

。具體情況如下：

圖片來源：梁怡製圖

介面新聞記者瞭解到，對於創始人及核心技術人員的工作履歷也是監管層的高度關注點，因此潤陽股份還待披露更多細節。

此外，本次上市潤陽股份還出於融資的考慮，擬募集

15

億元用於補充流動資金。

潤陽股份的資金壓力不小，2021

年底，公司的資產負債率高達

81。39%

，

負債總額約為95。39億元，流動負債79。36億元，

其中短期借款

4。46

億元、一年內到期的非流動負債

4。18

億元，其他流動負債

23。77

億元，現有貨幣資金

13。1

億元。

其中，

公司將貨幣資金、應收票據、房產、土地使用權、生產裝置等資產作為抵質押物進行債務融資，截至2021年末，前述受限資產賬面價值佔公司總資產的比例為40.46%

。

還需注意的是，

基於潤陽股份融資需求，公司主要股東、董事範磊將其持有的公司

9.55%股份用於質押融資

。與股份質押有關的主債務情況如下：

圖片來源：招股書