光伏產業鏈梳理及現狀討論（下）

本文是7.17日齊風股韻第21次線下活動（青島站）分享文字稿。

主辦方：齊風股韻

協辦方：格菲研究院、青島寬客空間

分享人：格菲研究院研究員馮曉婷

二十、電池產能

‍‍電池前六家企業的合計產能就是223GW，這也可以看出來現在電池也是嚴重過剩的一個狀態。產能的分佈如圖。

有兩家專業化企業就是通威跟愛旭。通威和愛旭相比，通威的一個問題就是說它的產能雖然比較高，但是它的舊產線多，但是在這種情況下，通威的成本還是比愛旭低一些。

‍‍愛旭的好處就是有很多都是新產線，而且它的掉頭比較好，‍‍就比較容易，它2021年Q1之後投產的全都是它的新型電池產品，它押注的是IBC‍‍。

隆基2022年出來的產能也全都是新技術產線，‍‍明年投產的就是隆基、愛旭、天合還有通威，其中隆基佔大頭。天合名義上會投產這麼多，但實際上還是看它的投產結構問題，因為它的產能實在是特別亂，‍‍通威兩年可以投產30GW。

‍‍如果單看銷量，其實這兩家專業化企業的公司，它的銷量同比都可以‍‍出現大幅上升，但問題就在於今年上半年電池片企業的利潤實在是特別單薄。‍‍我們猜測，現在一個正常的電池廠商，不針對某個電池片廠商，‍‍它的利潤應該是負的，就賠錢的。‍‍

所以今年電池片的風險點就是毛利率比較低，費用率還在不斷上升，而且電池片行業是主產業鏈當中最‍‍不好的一個板塊。第一就是它有技術風險，但是在這種‍‍帶技術的板塊，它反而是盈利能力最低的，而且它的話語權非常不強，從這次的矽料漲價也可以看出來，‍‍愛旭在這裡面的‍‍地位就比較尷尬，但首先就是愛旭的體量實在太小，某一個上游的波動確實會給愛旭帶來一個大幅的漲價，大幅的業績提升，這個在後邊我們會再講到。

二十一、電池技術路徑

電池的技術路徑也是大家目前最關心的一個點。‍‍電池片如果寬泛的來講就是矽基太陽電池、化合物薄膜電池和其他太陽電池。我們目前看到晶體矽太陽能電池包含單晶還有多晶，薄膜矽太陽能電池基本上現在不太用了，因為它的轉化效率低，而且成本貴。‍‍化合物薄膜電池是之前炒BIPV的一大重點， CdTe就是‍‍薄膜太陽電池，它的好處就是可以廣泛應用於BIPV，它的柔韌性比較好，而且轉化效率也不會差很多。‍‍但是晶矽的話，雖然說它的柔韌性不太好，但是它的成本低，‍‍所以說現在晶矽也在努力的做這種柔性化的太陽能電池膜。‍‍

如果大家對BIPV跟碲化鎘薄膜比較感興趣的話，可以看一下美國的第一太陽能，‍‍它是一直從那個路線走過來的，他的發展方向決定了碲化鎘薄膜行業的發展方向。咱們國家龍炎能源跟嘉盛這兩家公司都是做分散式 BIPV很不錯的企業。‍‍

各技術路線理論效率：PERC方面，‍‍前兩天通威釋出了自己PERC的最高轉化效率大概是24。48%，電池片現在的轉化效率已經接近頂部，所以未來一定會大力拓展這種新型的，但是新型的道路在哪裡？‍‍如果單看TOP的話，單面的Topcon電池它的轉化效率是非常低的，所以未來的出口是在多自動化的Topcon電池。但是多自動化的話，‍‍兩面都需要鈍化的，技術性比較高，但是它的轉化效率比較低，‍‍所以更多廠商選擇Top con，要在這個基礎上進行‍‍轉化，加上自己的技術，形成自己的技術壁壘。

電池技術路徑——HJT

HJT方面，它的轉化效率相對來說也是比較高的，但現在也是有一些問題，比如說‍‍裝置稼動率只有一半，也就是說它的產能‍‍有效率，就是價值，整個產線的價值只能發揮到一半。‍‍除此之外產線的投資也比較高，是PERC的兩倍，最重要的是它的低溫銀漿和氧化銦這種稀有元素的耗量，直接增加了它的成本，但是優點就是高效率、大尺寸、低衰減、雙面率高、工藝簡單、薄片化，容易與鈣鈦礦直接進行疊層，‍‍透過銀包銅可以減少銀的使用量。

上圖是它的‍‍製備工藝，其中這兩個是並行的關係，也就是兩個選之一。‍‍左邊這個是目前就是邁為股份和捷佳偉創正在研發的PECVD。

電池技術路徑——TOPCON

Topcon的話，‍‍工藝難點主要是硼擴散、多晶矽沉積、多晶矽摻雜，‍‍但是Topcon現在滲透率比較低，主要產能集中在中來、隆基、天合光能，以及海外的LG。中來一直在做Top con的，目前正在研發Topcon+鈣鈦礦這一技術路線。‍‍據他所說的話，現在Topcon能夠形成經濟性，主要原因就是它比PERC電池賣的貴，但是這並不是一個‍‍可持續的競爭壁壘。‍‍所以未來Topcon還是要在‍‍技術工藝上進行最佳化，還有成本的降低。

‍‍但是Topcon的好處也是顯而易見的，就是它能跟現有的裝置有機結合，尤其對這種大企業的老產能有很好的相容保護作用。‍‍

二十二、各主流電池廠商的押注

通威的異質結一直做的比較激進，Topcon有500兆瓦，‍‍在眉山做產線。

愛旭是IBC。

隆基是Topcon改良技術，再加上另一個還沒有說‍‍。

天合目前還正在延續著PERC，‍‍而且他現在將要建的產線都是PERC的，雖然說他要在‍‍裡面預留Topcon的介面，但是他現在只進行到研發上。

晶科是N型Topcon。

晶澳是N型TOPCON+HJT兩個都有涉及。

中來是TOPCON疊鈣鈦礦。

HJT是山煤、東方日升、鈞石。

二十三、元件產能

元件稍微給大家說一下，簡而言之元件現在產能過剩問題也非常嚴重，前4家就已經佔據了全球大部分的需求，而且如果透過目標來說的話，這幾家企業的加總基本上就是‍‍全球的需求量了。

二十四、元件的毛利水平‍‍

元件不算是這個行業裡面最吃苦耐勞的，但是算這個行業很苦的一個板塊。‍‍

隆基在這裡面做的還是比較優秀的，但是它的毛利率也只能達到18%~22%；晶澳‍屬於這裡面的一個平均水平；天合光能比這還短，但是天合我不太喜歡這家公司，就是因為這家公司‍‍確實‍‍有一些問題，比如說2020年的時候它在印度、澳大利亞這幾個國家裡面，它的元件賣的都是賠錢的，‍‍所以它最主要的盈利來源就是美國，在美國它的利潤率比較高，‍‍但是在中國同水平來比，跟隆基還是有非常大的差距，有10%來幾的一個差距。

隆基主要還是在國內，隆基這家公司你要看2019年的時候，其實它的‍‍市佔率並不高，只能排到第七，但是這家公司比較聰明，它把握住了‍‍中國的市場，因為中國佔全球30%~40%的市場，所以在其他企業都在大力發展國外的一些‍‍元件的時候，隆基重點發展這種央企，所以它2020年的元件出貨量出現了一個大幅的上漲。

‍‍但是隆基我們透過一些資料測算，發現它的成本反倒是最低的，‍‍是因為它是一個完全一體化的企業，它的矽片成本很低，‍‍所以說它就可以把矽片的利潤全部移嫁在元件端。但是天合光能，因為它不生產矽片，‍‍而且電池也只有一部分，所以它的成本是非常高的，所幸它在美國賣的元件比較高。晶澳就屬於中期水平。‍‍晶科這家公司比較有意思，不太掙錢，但是它在一些小地方，比如說美國、越南、巴西、以色列、泰國這種地方市佔率是第一，它海外擴充套件的非常好，‍‍但是不掙錢。‍‍

對於一體化企業來說，昨天也做了一個測算，按照20萬的一個矽料價格，公司達到盈虧平衡點的元件含稅價格是1。75元，‍‍意思就是說‍‍如果現在的元件大家看到的一個市場價是1。75元，這家企業基本上是不太掙錢了的，‍‍不含稅的話就是1。55元。

矽料價格下跌之後，‍‍這也是冬涼老師之前問我的，我也在一直想這個問題，‍‍給大家一個參考，我覺得元件是有望成為最大的受益者。‍‍第一，它的市場集中度是在不斷升高的，所以說‍‍它的利潤不會完全轉移到下游，因為它的下游是電站企業，‍‍它的簽單還有交付期較長，比如說我現在的價格是280，我以後價格是180，但是我當時籤元件的價格參照的原材料價格是200，‍‍所以說它是有一個利潤差的，這一塊是元件最為受益的。但是看矽片的話，矽片元件它的交付期比較短，所以說它的賣出價格基本上是和‍‍現場的原材料價格是一致的，所以它利潤的套現能力就比較低。‍‍

二十五、元件品牌

簡單說一下這4家企業。

1、隆基

與其他元件商相比具有矽片端優勢，可降低元件成本。銷售端偏國內，國外相對較薄弱。財務和資本狀況是最好的，有更多資源搞研發和渠道。業務重心明顯向元件端偏移，對公司的影響：①每銷售1W的元件比銷售1W的矽片可多得1倍的毛利潤，影響現金流和總營收；②元件端毛利率低於矽片端毛利率，拉低公司總體毛利率水平；③元件端三費率高於公司平均三費率，拉高公司總體費用率；④在不改變矽片產能的情況下，每擴產1GW元件和電池片需要5億元以上，擴產1GW矽片產能需要4。33億（切片1億、拉棒3。33億），擴大公司未來資本支出；⑤元件端存貨週轉率和應收賬款比矽片端高

2、晶科

海外渠道最好，目前大力發展美國市場。在海外具有品牌優勢

透過獲取低價單來增加市佔率

盈利能力不強，甚至比晶澳、天合還要差

研發投入高，在早期就有幾百MW的N型電池產能

同時在開發儲能、BIPV、分散式系統等業務

3、晶澳

最能代表行業平均水平的一家公司

公司基本面反應行業狀況：1。盈利性差；2。話語權不強；3。債務高柱；4。資本投入依賴資本市場

元件業務佔比最高，無其他業務支援，無主角光環

4、天合光能

目前還在折騰210，感覺在新型電池上進展不快

多業務並進，是幾家公司業務最多的公司

最近比較缺錢，新產能的投放源於資本市場的融資能力

業績和未來規劃具有誇大成分，需理性看待

二十六、價格毛利趨勢

首先要說明的是光伏行業現在確實比較成熟，抗壓性也比較高了，2020年初的時候，當時矽料18。3元，‍‍元件是1。7元，但是漲到2021年6月的時候，矽料價格206，‍‍但是元件價格只漲了0。01元錢。元件企業是‍‍扣除了運費計入成本的測算之後，組建這一塊確實承受了很很大一部分，電池片也是毛利率不斷在下降。矽片的話大家也看到了，‍‍這裡面一定是有非矽成本的因素，但更多的是一體化的企業裡面，它面對這種‍‍波動性的抗壓能力確實比以前要好很多。‍‍

二十七、玻璃

玻璃算是副材，‍‍簡單過一下，現在玻璃價格跌了很多，從這一塊也能看出來。‍‍玻璃的話，福萊特跟信義光能為什麼要說這兩家公司，第一就是兩家公司合計的市佔率比較高，‍‍第二就是這兩家公司具有盈利效能力的優勢。

新進入者關注的是南玻A還有福耀玻璃、彩虹新能源。彩虹新能源彈性比較大，但是這家公司黑歷史也比較多，就像是剛才所說的聯創股份這型別的公司。‍‍但是如果按福萊特的產能投資來說的話，未來還是會有一個業績的爆發性的增長。‍‍所以說我對這家公司比較看好，但是說如果你指望著今年它的業績有很大的增長的話，是不太可能‍‍的，因為價格降得很厲害。但是這兩家公司在行業裡面的決定性優勢就是它跟其他‍‍二三線企業相差至少15%的利潤率水平。‍‍

二十八、各環節產能

目前來說除了矽料以外，其他都是嚴重過剩的狀態。‍‍

這個是昨天平時做了一個表，如果我們按照20萬元/噸，2。8g/W的矽料耗材來算，矽料價格‍‍現在可以是0。5元/W，‍‍加上非矽成本的話，矽片的成本就是0。65元/W，這個是行業的平均水平。矽片的價格現在是0。7元/W，‍‍也就是說目前這個階段矽片的淨利率可能只有6。63%，‍‍也就是每瓦可以掙0。05元。

電池片的矽成本是0。7元/W，電池片的總成本是一個比較關鍵的問題，0。9元/W，可能裡面有些誤差，但是基本上我覺得沒什麼‍‍太大的出入，所以說現在電池片的企業是虧錢的。這個是扣稅之後的價格，按照它扣稅價格跟它的總成本來議價的話，‍‍它現在每銷售一瓦可能會虧5分錢。就算按通威的話，我覺得它也不會賺錢的。但是如果說像剛才中環跌價了對吧？跌了‍‍每瓦三分錢，所以可能會給電池片讓出來三分錢的一個利潤，這樣的話它還是不會太掙錢。‍‍大部分企業還是在虧錢的。‍

按元件矽成本跟全成本還有價格來計算的話，現在元件的淨利率只有3。23%，‍‍但是這一塊大家要記住，元件的交付期比較長，‍‍也就是說六個月之後，如果按照先進先出和後進先出來計算矽料的產出成本，是可以這樣計算的，但是看它這個成本是先進先出還是後進先出。

‍‍但是要說一個問題，我們內部討論的時候，如果矽料降價的話，誰是最大的受益者？‍‍我也進行了一些測算，矽料每降1萬塊錢，矽料就是0。43元每瓦，‍‍矽片成本就是0。58元每瓦，矽片的淨利率就可以從每瓦5分錢漲到每瓦1毛2，‍‍也就是它的淨利率可以從6。63%漲到17。14%。‍‍所以從這一塊來說的話，其實矽片是最大的一個受益者。‍‍

如果說矽料漲價之後，矽片也跟著跌價，然後把這一部分移嫁在電池片來說的話，‍‍電池片可以達到每瓦三毛錢的一個利潤，就可以轉盈，‍‍但是它的利潤還只有3。53%。其實電池片是一個特別苦‍‍的一個行業，就算是矽料不漲價，它‍‍這個行業每瓦的一個淨利潤也只有5~8分錢。‍‍什麼意思？就是說如果按照9毛錢到1塊錢來算的話，它淨利率也就不到5%，‍‍這就是大家公認這個行業應該所得的利潤。‍元件的話就是可以達到從5分錢到8分錢，淨利率可以從3。23%~5。16%。‍‍

所以我覺得如果矽料價格降低的話，是矽片企業最受益，其次就是元件企業，‍‍然後就是電池片。

二十九、行業邏輯

這個行業邏輯也不用太多講。‍‍‍‍想說一個問題就是說大家其實看光伏確實很好，增速也很快，但是增速快不代表這家企業可以掙錢，也不代表這個行業複合增長平均在20%以上，這個企業就可以是30倍或40倍的一個估值，裡面更多的是如果說這個行業實在很遼闊，大家顯而易見‍‍它的競爭者變多，利潤空間被壓縮。市場空間‍‍不等於掙錢，所以說第一要選到這個行業裡面比較好的公司，可以承壓的公司；‍‍第二就是選彈性比較大，或者說上游的一個鏟子公司。

鏟子公司也是最近我們公司經常在說的，因為現在掙錢的不是這種光伏企業‍（光伏元件這種主產業鏈企業），反而是那種側邊受益跟他擦邊球的這些‍‍副產業。

三十、儲能

光儲平價化是儲能快速發展的基礎；全球來看戶用儲能潛力更大，國內目前條件和政策指引下發電側和輸電側配套增長更快。儲能全球可以達到30%，未來咱們國家單獨‍‍就可以至少達到50%，這是有目標的，‍‍所以比較確定。

儲能規模

預計2025 年全球儲能需求中性情形下為136GWh，市場空間超千億，5 年CAGR28%。國內儲能未來五年有望保持50%以上的複合增長。

電源側：主要需求驅動為新能源發電配儲，按2025 年全球風/光中配儲滲透率悲觀-樂觀情形下預計為25%-35%/35%-45%、配儲功率比例為15%、備電時長為2h 測算，2025年全球風光配儲容量預計需求為23。6-31。1GWh。

電網側：主要考慮輔助服務市場產生的需求，分存量和增量市場測算，其中存量市場驅動為儲能替代輔助電廠容量，增量市場驅動為新增化石能源發電機組配儲。按2025 年存量/增量配儲滲透率悲觀-樂觀情形下預計為12%-18%/70%-90%、配儲功率比例3%、備電時長2h 測算，預計2025 年電網側儲能容量需求為10。5-16。9GWh。

使用者側：主要考慮戶用光伏配儲需求，其中考慮經濟性和高樓聚居的居住條件，國內主要是工商業光伏配儲為主。海外則包括居民用和工商用。按2025 年國內居民/國內工商/海外戶用光伏配儲滲透率悲觀-樂觀情形下預計4%-6%/15%-30%/30%-50%、自發自用場景下配儲功率比例100%、備電時長4h 測算，預計2025 年全球使用者側儲能容量需求為67。3-114。3GWh。

儲能格局

儲能組成部分： 電化學儲能系統由電池組，電池管理系統（BMS）、儲能逆變器（PCS）、能量管理系統（EMS）構成。

儲能系統市場主要有兩類參與者：電池製造廠商和PCS（儲能變流器）廠商。PCS廠商以陽光電源為代表，具有逆變器行業積累數十年成熟規範的國際化渠道，攜手三星等電芯廠商向上遊拓展。電池製造廠商以LG化學、寧德時代、派能科技等為代表，基於電芯製造基礎向下遊拓展，寧德時代等廠商電池業務仍以動力電池為主，對電化學體系更為熟悉，目前主要提供儲能電芯和模組，處於產業鏈上游；派能科技專注於儲能市場，產業鏈更長，能夠向客戶提供與產品相配套的儲能系統整合解決方案。

派能科技主要以提供電芯為主，不太可能會涉及整個產業鏈。‍‍

陽光電源算是比較好的一家企業，整合能力比較強，而且它是在光伏裡面渠道建設比較好的一家公司，但是目前儲能最大的問題就是它雖然增速高，但是它的‍‍競爭格局非常不好，而且現在沒有出來一家‍‍比較優良的企業，大家所說的派能其實也只是在國外的市佔率比較高，在國內還沒有很大的動作。‍‍

再說一下儲能，儲能‍‍現在確實增速很高，但是集中度非常低，所以說這些企業他們現在還是錯位競爭的狀態，這個跟逆變器比較像。‍‍就是說完全沒有達到市場飽和的程度，‍‍逆變器它的市場集中度相對來說比較高，但是在這種情況下，‍‍陽光電源還有華為這些企業，大家的市佔率還是會有一個很大的增速，逆變器最好的一點就是‍‍它的需求量是遠超於光伏裝機量的增長的。第一，因為它的集中度比較高，第二，因為它還有存量逆變器的需求。

逆變器

就是華為、陽光電源、錦浪科技、固德威、上能電器，‍‍逆變器我覺得算是整個產業鏈裡面最好的一個行業，但是當時我們確實沒有看懂陽光電源，因為當時沒有把陽光電源和華為的情況摸清，華為在我們心中的地位是很高的‍，而且逆變器本身沒有技術壁壘，所以我們覺得陽光電源跟華為競爭的話，‍‍我們不覺得陽光電源它的優勢到底在哪，當時一直沒有琢磨清，所以說陽光電源算是我們錯失了的一家公司。

但是要是反過來想，‍‍華為也是很早期就進入這個行業了，它跟華為競爭這麼長時間了，都沒有死，一定是有優勢的對吧？‍‍當時就沒有想通這一點。

‍‍裝置公司

，‍‍當時我也沒有太認真看，以後還是會看的，當時沒有注意到這一個‍。‍這幾家公司算是裝置裡面比較靠前，有競爭優勢的幾家公司。

晶盛機電（單晶爐 矽片生產裝置）；

連城數控 （單晶爐 線切裝置）

先導智慧（多元整套裝置廠商-3C，光伏自動化-鋰電池- 半導體外的北方華創）；

捷佳偉創（PECVD裝置-新增，清洗，擴散爐，刻蝕，制絨，自動化）；

邁為股份（絲網印刷裝置）；

羅博特科（自動化裝置）；

帝爾鐳射（鐳射開槽裝置-用於PERC開槽）；

金辰股份（元件自動化）

奧特維 （元件裝置）

材料配套，

算是主產業鏈漲完之後副產業鏈接著大漲的一些標的。

賽伍技術 （ 光伏電池背板及封裝膠膜）

福斯特 （光伏膠膜）

明冠新材 （光伏電池背板）

金博股份 （單晶拉制爐熱力場系統配套）

禾望電氣 （變流器龍頭）

中信博 （支架龍頭）

美暢股份 （金剛線）

伊戈爾 （逆變器元器件）

森特股份 （隆基BIPV）

帝科股份（銀漿）

清源股份（分散式光伏支架）

福斯特也是一家‍‍市佔率比較高，競爭優勢非常明顯的一家公司；明冠新材、金博和‍‍禾望電器，禾望電器主要還是做風電這一塊，‍‍但是它光伏的變流器做的也比較好，它的直接競爭對手就是陽光電源；‍‍還有中信博、美暢，還有森特、帝科、清源。‍‍我現在基本上結束了，謝謝大家。

文章來自：格菲研究院

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